康龙化成：立足药物发现进行产业链延伸，未来协同发展效应可期

评述：1、协同效应显现，业绩保持快速增长。本期我们将国内第二大CRO企业康龙化成纳入研究覆盖名单，今年上半年康龙化成实现营收16.37亿元、扣非后净利润1.56亿元，分别同比增长28.8%和34.4%，其中第二季度实现营收8.7亿元、扣非后净利润1.02亿元，分别同比增长26.8%和35.5%。分业务来看，期内公司实验室业务（主要是药物发现）实现营收10.6亿元，同比增长24.3%；CMC业务（指生产工艺、杂质研究、质量研究、稳定性研究等药学研究及相关的申报资料）实现营收3.77亿元，同比增长50%，CMC业务快速增长主要得益于与实验室业务的协同效应；临床研究业务实现营收1.9亿元，同比增长23.8%。今年上半年公司毛利率为32.07%，同比提升0.68个百分点，是由于 CMC业务天津二期车间投产以及产能优化（CMC毛利率提升5.2个百分点），期间费用率为19.6%，同比上涨0.19个百分点，主要是加大研发投入所致。
    2、国际领先的药物发现龙头，有望受益创新药发展浪潮。公司是国内第二、全球前五的的药物发现研究外包企业，今年上半年预计药物发现对公司业绩贡献在50%以上。药物发现作为新药研发的初始阶段，主要是对候选化合物进行研究和筛选，对后续药物研发能否成功及商业价值具有决定性的影响。目前全球的药物发现研发投入为361亿美元，其中药物发现研发CRO市场规模94亿美元，市场渗透率26.2%，国内药物发现市场规模还较小，约为12亿人民币，CRO外包渗透率约14%。公司现阶段90%收入来自海外，公司拥有3000多人的实验室化学研究队伍，是全球规模最大、经验最丰富的化学合成队伍之一，据有关机构测算，国内的科研人员成本仅为发达国家的1/4-1/6，受益国内的低成本优势，未来海外CRO订单仍可能继续往中国转移。另外，在带量采购等政策背景下，国内仿制药红利消失殆尽，对创新药研发的重视程度将大幅提升，对相关的候选分子实体筛选需求也有望呈几何倍数增长（2009年-2017年药监局收到的化学1类新药申请临床数量从31个增长到303个），国内药物发现市场有望迎来快速增长。
    3、下游延伸相关产业链，协同效应可期。公司在立足药物发现的基础上，将业务范围扩展到下游的CMC和临床研究领域，公司CMC主要是为客户提供临床前及临床早期的药物工艺开发和生产服务，CMC业务收入规模从2015年的2.96亿元增长到2018年的6.46亿元，复合增长率达30%。公司CMC订单主要来自药物发现阶段项目的后续延伸，药物发现筛选出合适的目标化合物后，药企需要合成相应的化合物进行下一步的研究，而药企为了项目的稳定性，一般会选择药物发现CRO企业进行后续合作，因此CMC业务与公司原有的药物发现项目具有极大的协同性。2017年公司收购了美国SNBL CPC80%股权，涉足临床CRO领域，去年公司增持南京思睿股权比例至42.86%，进一步完善临床CRO业务布局，临床CRO是整个CRO行业价值量最大的部分，目前全球临床CRO市场规模占整体CRO的70%，其中临床I、II、III期分别占5%、15%和50%，公司涉及临床CRO后，将在药物发现、CMC基础上进一步延伸，打造CRO全产业链服务。
    4、股权激励计划挑战性较低，留意H股上市进展。8月15日公司发布股权激励计划，计划向242名核心员工授予565万股限制性股票（约占总股本的0.86%），授予价格17.85元/股（较写作日折价61%），解锁条件为2019年营收较2018年增长不低于15%（解锁40%）、2020年收入较2018年增长不低于30%（解锁30%）、2021年收入较2018年增长不低于45%（解锁30%），结合公司过往业绩表现及行业情况来看，公司业绩挑战性较低。另外，8月27日公司境外上市（H股）申请材料获中国证监会受理，如果公司成功发行Ｈ股，或摊薄公司的每股收益，公司目前估值已处于高位，未来增发落地后估值或进一步被推高，需要留意。（2019-9-29）

公司及经营概况：
   2003年成立，2019年2月上市。公司主要为全球制药企业、生物科技研发公司及科研院所提供跨越药物发现、药物开发的全流程一体化药物研究、开发及生产外包（CRO+CMO）解决方案，业务涉及实验室化学、生物科学、药物安全评价、化学和制剂工艺开发及生产和临床研究服务等多个领域，是目前国内第二大CRO企业，仅次于药明康德。2019年上半年公司实验室服务、CMC业务和临床研究服务营收占比为65%、23%和12%。实际控制人：Boliang Lou、楼小强、郑北；创始人、董事长、总经理：Boliang Lou；员工：6171人。地址：北京市北京经济技术开发区泰河路6号；电话：010-57330087；传真：010-57330087；网址：http://www.pharmaron.com。