山东药玻：药用玻璃包装龙头，市场优势日益强大

      山东药玻是我们长期跟踪研究的股票，也在我们2021年的【年度88只好股票】中。它的成长性良好，长期排在最好的五星股票队列。2021年一季度实现营收9.3亿元、扣非后净利润1.5亿元，分别同比增长22%和14%。近几年得益于垄断优势的凸显，公司净利润增长持续高于营收增长，但期内公司利润增长率却低于收入增长率，预计是受煤炭、纯碱和石英砂等原材料价格上涨影响，过去一年国内煤炭价格上涨近80%，石英砂价格涨幅超过100%。2021年一季度公司毛利率为27.55%，较上年同期减少8.01个百分点，一方面是由于执行新收入准则，销售费用中运输费调整到营业成本科目中，但更多的是受原材料价格上涨影响；期间费用率为8.2%，也较上年同期下降4.53个百分点，一是由于会计政策调整，二是修理费等费用减少。我们认为公司的成长空间仍在，长期来看，仍有上升空间。

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    （1970年成立，2002年上市。公司从事各种药用玻璃包装产品的研发、生产和销售，包括模制瓶、棕色瓶、安瓿瓶、管制瓶、丁基胶塞、铝塑盖塑料瓶等。2020年公司钠钙玻璃模制注射剂瓶年产能80亿支，国内市场占有率80%以上，钠钙玻璃模制药瓶（棕色瓶）年产能30亿支，药用丁基胶塞年产能60亿支，是全国最大的药用玻璃生产基地。2020年公司模制瓶、棕色瓶、管瓶、丁基胶塞系列、商贸业务营收占比分别为41.3%、21.3%、6.3%、5.1%和8.5%。控股股东：山东鲁中投资有限责任公司（持股21.72%）；董事长：扈永刚；总经理：张军；员工：5637人。办公地址：山东省淄博市沂源县药玻路）

      1、原材料持续涨价，中短期内或压制公司业绩增长。公司的成本构成中，煤炭等燃料占成本的20%左右，纯碱和石英砂等直接材料占30%。2020年4月至今，国内动力煤期货价格从500元/吨上涨到890元/吨，煤炭等大宗商品价格上涨，一方面有货币超发因素，另一方面也与短期供需失衡有关。随着疫情后经济复苏，我国煤炭消费量持续走高，2021年4月我国煤炭销量达到3.3亿吨，高于疫情前月均2.8亿吨水平。煤炭的供给端短期无法跟上需求增长节奏，此外，受疫情和国际关系影响，我国煤炭进口有所回落，2021年4月我国煤炭进口2173万吨，同比下滑30%，进一步加剧供给短缺。过去一年，石英砂价格涨幅相比煤炭有过之而无不及，石英砂价格上涨也有供需失衡因素。由于光伏、半导体等行业需求增长，2020年3月我国平板玻璃月产量达8500万箱，而疫情前的2019年月均产品仅7800万箱，但因环保督查、资源禀赋等因素限制，石英砂供给增长有限。如果煤炭、石英砂等价格持续上涨或保持高位，中短期内对公司业绩增长形成压制。

      2、模制瓶垄断优势有望维持，高端产能投产提升附加值。公司目前拥有药用模制瓶产能80亿支，公司最大的竞争对手是德州晶华药玻，拥有模制瓶产能15亿支，年销量不足10亿支，其他对手年销售均不超过1亿支，公司市场占有率在90%以上。模制瓶工艺并不复杂，其他玻璃制品龙头进入该产业领域并不困难，但国内模制瓶市场仅15-16亿元，对于玻璃制品龙头而言市场过小，而且一旦进入势必引发价格战，面临亏损风险，其他玻璃制品龙头进入后或得不偿失，所以公司垄断地位有望维持。公司的模制瓶基本是钙钠玻璃瓶和低硼硅玻璃，而随着注射剂一致性评价和集采，以及疫苗需求提升，中高硼硅玻璃和一类预灌封模制瓶供不应求。传统疫苗瓶可使用一类管制瓶、一类预灌封和一类模制瓶盛装，而随着新冠疫苗的大规模接种，国内预灌封产能非常紧缺，除进口企业外，国内预灌封产能就公司和威高产能最大。公司现在拥有预灌封产能约5000万支，并公告拟投资9.3亿元扩大预灌封产能，2022/2023/2024年预灌封产能将分别达0.98/3.92/5.89亿支。中高硼硅玻璃方面，当前国内中高硼硅模制注射剂瓶仅公司一家能够生产，年产能约3亿支，更大规模产能正在建设中。

      市场预期2021年全年的每股收益大约在1.04元，对应周一（2021-5-31）收盘价38.68元，PE为38倍。公司未来成长动能仍然较为充沛，市场预期山东药玻2022/23两年的EPS分别为：1.21/1.42元。2021年年初至今（2021-5-31）公司股价下滑22.87%。过往来看，山东药玻上市以来股价大部分都在每股收益的20-42倍之间滑动，以现在的38倍PE来看，估值处于合理(股价在B点)的位置，未来随着业绩增长，PE或出现下移，留意可能出现的布局机会。

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